（原标题：三次“举牌”潮背后险资投资逻辑变迁）
起头：司理东说念主传媒旗下《中国保障家》杂志 文/林晓耕
近10年来，险资掀翻了三次举牌潮。2015年的第一次举牌潮，缘由于一些中小险企将全能险当作快速提高保费限制、霸占市集份额的“低成本”融资器具，以达成获取市集份额的宗旨，随后在监管措施后连忙落下帷幕。2020年的第二次举牌潮，则是由头部险企主导，最大动因却是为应付司帐准则治疗的需要。而2023年以来的这次举牌潮，更多是长城东说念主寿一家公司唱主角，但从中却可侦探到畴昔险资投资的蹙迫趋势。
举牌，又一次成为险资投资的最蹙迫选项
2024年8月5日，长城东说念主寿败露称，于2024年7月31日增持绿色能源环保（01330.HK）H股，对其持股比例增多至5.03%，增持资金起头自有资金。
随后的2024年8月7日，瑞世东说念主寿增持了中国中免（01880.HK）的股份，持股比例上升至5%，触发举牌线。
之前的8月2日，太保寿险败露，公司7月30日通过港股通分别买入华电海外电力股份（01071.HK）H股股票30万股、华能海外电力股份（00902.HK）H股股票100万股，组成举牌。“本次举牌后，本公司、本公司关联方及一致活动东说念主忖度持有上述两家公司H股比例均达5%。”
中国保障行业协会败露的信息娇傲，2023年全年险资举牌上市公司次数达到9次。与此同期，险资调研关心上升，调研A股公司近7000次，医药生物、机械设备等界限备受瞩目。
2024年以来，险资连续加大职权市集的投资，在A股和H股职权市集上举牌动作经常，加上中国太保偏执一致活动东说念主此番举牌，年内险资举牌已达11次，已逾越2023年共9次的举牌。
A股H股均受险资关注
2024年1月4日，紫金保障公告了保障行业2024年举牌首单：公司1月2日通过公约转让买入华光环能4719.47万股，共计持有华光环能4719.47万股，占华光环能股本的5.0012%。以2024年1月2日华光环能收盘价10.63元/股为基准，紫金保障持有华光环能市值为5.02亿元，占紫金保障2023年三季度末总钞票的比例为2.5%。
紧接着的1月11日，无锡银行发布《无锡农村营业银行股份有限公司对于鼓吹职权变动的辅导性公告》（以下简称《公告》）称，2023年12月29日至2024 年1月9日历间，长城东说念主寿通过上海证券交游所交游系统在二级市集以聚拢竞价交游面貌，增持无锡银行股份999.99万股，占该行总股本的0.46%。限制该公告败露日，长城东说念主寿持有无锡银行股份1.08亿股，占总股本的5.00%，已达到举牌条目。
这亦然时隔8年后，险资再次举牌A股上市银行。中国保障行业协会官网败露的信息娇傲，险资上一例举牌A股上市银行照旧2015年12月28日东说念主保财险举牌华夏银行（图表1）。
闪现，在市集利率下行的趋势下，银行板块“功绩稳、高分成、低估值”的特征，十分契合险资弥远资金的要求，再度受到险资的关注和醉心。
中国保障行业协会败露的信息娇傲，2023年全年险资举牌上市公司次数达到9次。2024年举牌最频密的长城东说念主寿，亦然2023年度举牌上市公司最多的险企。
具体看来，2023年1月，中国东说念主寿增持并举牌万达信息，增持完成后，中国东说念主寿及一致活动东说念主国寿集团归并持股从18.1719%上升至20.3248%；2月，阳光东说念主寿认购港股首程控股配售股份，获配股数为2.53亿股，与一致活动东说念主忖度持股6.05%；3月，中国太保及旗下太保东说念主寿、太保财险、太保健康同日举牌港股光大环境，持股比例达到5%。10月，阳光东说念主寿公告称，阳光东说念主寿认购天图投资IPO股份，认购股数为1205万股，占天图投资香港通顺股的6.95%。
2023年6月，长城东说念主寿通过聚拢竞价交游面貌增持浙江交科和华夏高速股份，认购股份分别为252.01万股、802.93万股。增持完成后，长城东说念主寿持有浙江交科股份1.31亿股、华夏高速1.12亿股，分别占公司总股本的5.03%、5%，触发举牌。
2023年险企9次举牌中，6次举牌港股上市公司。
举牌会否成为接下来保障公司投资的蹙迫技能？追忆昔时两波举牌潮的缘故和内在逻辑，不错匡助咱们更清澈地把合手险资举牌的内在逻辑。
2015年：中小险企以全能险作念大限制
最受市集细致的险资举牌潮发生于2015年。
全行业口径来看，2015年上半年举牌次数仅28次，但下半年达到128次之多。其中，险资举牌62次，其中10次投向商贸零卖、8次投向房地产、7次投向银行。
2015年下半年，接踵有近10家险企参与举牌近50家上市公司。参与举牌的有恒大系、宝能系（前海东说念主寿）、安邦系、人命系、阳光保障系、国华东说念主寿系、华夏东说念主寿系，其中以恒大系、宝能系（前海东说念主寿），安邦系的举牌频率最高、活跃进程最高。
从职权市集环境看，沪深300指数2015年上半年呈现沿途大叫大进的趋势，一度到达5380点的高位；但下半年急转直下，钞票急剧贬值，部分机构基于布局底部的想路举牌进场。
从行业里面驱能源看，2015年全能险最高结算利率达到了7.99%，彼时传统险的预定利率上限为3.5%。于是，以钞票驱动欠债型的中小险企基于获取市集份额的宗旨，将全能险当作快速提高保费限制、霸占市集份额的“低成本”融资器具。这也推动了2015年和2016年1季度时间的全能险无序增长。
2016年1季度全能险销售5969亿元，同比大幅增长214%，占东说念主身险限制保费的比例提高至38%。
从险资举牌聘用的标的看，一是商贸零卖，比如国华东说念主寿举牌新宇宙，宝能系（前海东说念主寿）举牌合肥百货、南宁百货，以及安邦系举牌大商股份、欧亚集团。这些被举牌的上市公司具有高ROE、高分成的特征。
二是银行业，比如东说念主保系举牌兴业银行和华夏银行、富德人命东说念主寿举牌浦发银行。而银行股相似具有高ROE、高分成、高股息的属性，与险资立场契合。
2015年时，房地产还处于景气周期，房地产上市公司亦然险资眼中的“香饽饽”，其时宝能系举牌万科A，安邦系举牌万科A、金融街，阳光系举牌京投发展。其中万科A被举牌6次，激发了阁下权的争夺，即着名的“宝万之争”。
从数据分析的服从不错明晰地看到险资举牌的内在逻辑：标的具有高ROE、分成放心、高股息属性，且举座来看公司股权结构较分布。
举座来看，2015年险资举牌的标的中，2014年度ROE大于10%的占比达到56%，分成比例大于30%的标的占比56%，股息率在3%以上的标的占比66%（图表2）。而从股权结构来看，分布化特征亦较为闪现，34%的被投标的第一大鼓吹持股比例小于20%，前十大鼓吹持股比例忖度小于50%的占比达到63%。
● 监管入手拨乱归正
但是，“全能险+股权投资”的“钞票驱动欠债”模式催生的大限制举牌活动，同期带来了流动性、短钱长配、利益输送等风险。
事实上，2015年险资举牌的资金主要来自于全能险，但全能险多量期限较短，以这部分资金举牌进行弥远股权投资，意味着“短钱长配”的隐患。针对此，原保监会密集出台了多项章程，对全能险的限制、筹办管制等进行了限制和措施。
2016年3月18日，原保监会发布《对于措施中短存续期东说念主身保障居品关联事项的奉告》；9月6日，印发了《对于强化东说念主身保障居品监监使命的奉告》和《对于进一步完善东说念主身保障精算轨制关联事项的奉告》。有计划监管新政严格限制全能险等中短存续期业务限制，同期，在钞票端严格限制或短期讳饰保障公司的举牌活动及不对规的股票投资活动。
随后，在欠债端，原保监会对中短存续期业务超标的两家公司下发监管函，秉承了罢手银保渠说念趸交业务的监管措施；累计对27家中短存续期业务限制大、占比高的公司下发了风险辅导函，要求公司严格阁下中短存续期业务限制；针对互联网保障界限全能险居品存在销售误导、结算利率恶性竞争等问题，原保监会先后叫停了前海东说念主寿、恒大东说念主寿等6家公司的互联网渠说念保障业务。
2016年12月5日，原保监会公布针对全能险业务筹办存在问题，况兼整改不到位的前海东说念主寿秉承罢手开展全能险新业务的监管措施；同期，针对前海东说念主寿居品开发管制中存在的问题，责令公司进行整改，并在三个月内讳饰呈报新的居品。
在钞票端，2016年12月9日，原保监会公布暂停恒大东说念主寿交付股票投资业务，原因是恒大东说念主寿在开展交付股票投资业务时，钞票建立野心不解确，资金运作不措施。原保监会称，下一步将切实加大监管力度，推动保障机构完善内控体系，开导明确的钞票建立野心，提高钞票建立智力，辞谢投资运作风险。12月9日，前海东说念主寿发布声明，称将不再增持格力电器，并择机逐渐退出。
监管入手后，全能险保费增速闪现下落，2015年-2017年的三年间，保户投资款新增交费增速分别为95.2%、55.1%、-50.3%。
同期，监管层对险资举牌进行了进一步的措施。2017年1月，原保监会下发《对于进一步加强保障资金股票投资监管关联事项的奉告》，将险企股票投资活动永别为一般、要紧股票投资和收购，并在偿付智力门槛和资金起头上实行分级监管。
在全能险加强监管、险资举牌活动受限，资负双收紧下，险资举牌关心闪现冷却。2015年、2016年、2017年，险资举牌次数分别为62次、13次、9次。
2020年：头部险企主导，高股息+港股策略
与2015年中小机构主导的举牌潮不同，2020年的举牌潮主要由头部险企“国寿系”和“太保系”等大型保障机构主导。而且，与上一轮举牌资金主要是全能险资金为主不同，此轮险资举牌资金起头更多元化，包括自有资金、保障包袱准备金以及保障居品账户资金，皆愈加放心。
传统大型保障公司在个险渠说念深耕多年，渠说念壁垒上风下占据主要的传统险市集份额。
奉陪限制的彭胀，头部险企濒临更大的钞票端压力，增配职权成为势必的聘用。险资增配职权的中枢技能之一是通过股票进行，但调高股票建立比例会带来股价波动对报表端的影响，以及对偿付智力富足率变成冲击。基于此，举牌至计入弥远股权投资大略提供处分旅途。
2020年，疫情布景下股票市集一季度阶段性回撤，随后沿途向好，沪深300指数全年收涨27.21%。受益于举座市集环境，险资建立上亦向职权类歪斜。
于是，2020年险资增配职权类钞票，举牌潮再起。全年险资举牌共计28次，其中国寿系、太保系忖度共14次。
从被举牌行业来看，2020年举牌潮，非论举牌的标的何如切换，不变的骨子仍然是聘用高ROE、高股息特征的上市公司。
而且，比较2015年时中小险企主要通过二级市集麇集筹码，致使为了争抢阁下权秉承竞价争抢的模式、对上市公司股价波动影响较大的作念法不同，2020年险资举牌面貌更为各样和放心，除了通过二级市集买入上市公司股权除外，还有通过公约转让、大批交游、非公开刊行等面貌获取上市公司股权，对上市公司股价波动影响较小。
2020年险资举牌28次，其中6次投向银行、5次投向房地产、5次投向有色金属。
值得关注的是，险资举牌6次的银行股包括农业银行、工商银行、浙商银行，具有高ROE、高股息特征，且均通过H股进行，闪现是计议到H股折价上风下享有更高的股息率。凭据联交所的有计划章程，机构投资者通过港股通投资H股，一语气持有H股满12个月取得的股息红利所得，可照章免征企业所得税。
5次涉房举牌，其中2次是泰康系举牌阳光城。阳光城于2023年6月12日开动停牌、8月5日被强制退市，无疑宣告房地产下行周期中，险资布局房地产的风险可能需要较长的时期智力消化和化解。
5次投向有色金属均是太保系入手，中国太保及旗下4家子公司举牌赣锋锂业，与2020年新能源汽车、碳酸锂等成见市集关注度高有计划。
举座来看，比较于2015年举牌潮，2020年险资策略上更倾向于弥远持有赚取放心的分成现款流，因此分成比例、股息率所在当作蹙迫的参考圭臬。被举牌标的中2019年ROE大于10%占比为53%，较2015年举牌潮略有下落。举牌策略或切向高股息立场，分成比例大于30%的标的占比达到58%，股息率在3%以上的标的占比53%。
计议H股折价上风，险资高股息策略向港股市集歪斜，2020年被举牌标的中H股占比过半，达53%。
● 沟通的举牌，不同的内在驱能源
总体而言，此轮举牌对象主要为功绩放心、价钱波动相对较弱、分成比例较高的公司，相较2015年愈加缄默，并非以短期持有和连忙谋利为主要宗旨，而是看好标的公司的弥远价值投资为主。
此外，这次举牌潮以财务投资为起点，开动愈加在意被举牌公司与公司之间业务协同性。比如，中国东说念主寿举牌万达信息时默示，“中国东说念主寿积极践行健康中国计谋，以科技为蹙迫撑持，束缚提高保障保障和健康管制职业智力，万达信息在此方面具有技能上风和推行造就。两边将充分理解各安宁市集资源、专科东说念主才、技能改进及管制造就等方面的上风，在基础技能、数字化筹办管制、医保职业、健康管制等多个界限开展真切勾搭，扫尾双向赋能、互利共赢、资源分享、共同发展。”经由屡次增持，现在中国东说念主寿是万达信息第一大鼓吹。
与此同期，举牌亦然险企应付司帐准则治疗的需要。2014年定稿的新司帐准则IFRS9（《海外财务论说准则第9号：金融器具》），对于银行等需要在境外发债的企业，2018年还是开动实施IFRS9；保障行业原定于2021年实施，因为疫情的影响以及保障合同准则的改进实施，细致全面实施的时期顺延到了2023年。
在IFRS9下，保障公司当期利润对于金融钞票公允价值变动的明锐性提高，为了幸免利润的过分波动，保障公司投资立场将更为正经。按照IFRS9，逾越5%、得到董事席位的股票不错计入弥远股权投资科目，以职权法入账，从而不受股价涨跌影响，投资功绩会更显正经。如果无法得到董事席位，聘用分成收益较高的股票，分成收益可计入投资收益中。
IFRS9实施以后，保障公司只可把好多金融器具放进以公允价值计量偏执变动计入当期损益，加大了投资收益的波动性。
以祥瑞集团为例，正本的司帐准则下交游类的钞票特殊少，是以投资收益的波动会比较小。但2018年将司帐准则治疗成IFRS9后，影响了公司总投资收益50个BP：如果用IAS39的话，不错达到4.5%的年化投资收益率，但实施了IFRS9之后就下落到了4%的总投资收益率。这么的影响弗成谓不显赫。
也因此，保障公司在IFRS9下的功绩管制难度加大。正本IAS39下，如果企业功绩不好，不错把好多钞票皆放到可供出售类，从而不立即响应到利润内外，通过挪动损益表让财务收益看上去相当可不雅。致使还把一些亏空的，尤其一些固收类的居品，从交游类通过一些操作放到可供出售类下。
为了带领和措施险资投资活动，2020年原银保监会出台了几项蹙迫政策，与举牌有计划的主要有两项。一是2020年7月17日发布的《对于优化保障公司职权类钞票建立监管关联事项的奉告》，凭据保障公司偿付智力富足率等所在，永别了8档职权类钞票监管比例，其中最高可达保障公司上季末总钞票的45%。
二是11月13日发布的《对于保障资金财务性股权投资关联事项的奉告》，明确取消保障资金财务性股权投资的行业限制，开导“负面清单+正面带领”机制。
2020年10月，时任银保监会保障资金诈欺监管部主任袁序成撰文指出，原银保监会积极饱读吹保障资金充分理解自己上风，加大财务性和计谋性投资优质上市公司力度，支柱保障资金通过新股配售、计谋增发、场内交游、资管居品等面貌投资本钱市集。
2023年于今：长城东说念主寿希世之珍
跟着职权市集波动加重、建立难度提高，2021年险资减持职权类钞票，限制2021年底股票和基金建立比例12.7%，同比下落1.1个百分点，举牌再度遇冷。
2023年，险资连续减少职权建立，限制2023年底险资投向股票和基金占比12.0%，同比下落0.7个百分点。
但险资举牌关心却逆市昂首，2023年举牌累计9次。2024年的前8个月，险资11次的举牌次数已逾越上年。值得关注的是，除了太保寿险的两次举牌外，其他举牌方皆是中小险企。
而且，举牌参与方较少，其中最活跃的是长城东说念主寿。统计娇傲，2023年于今长城东说念主寿举牌14次，太保系4次、阳光东说念主寿2次，中国东说念主寿、紫金财险、瑞世东说念主寿各一次。
且从举牌活动来看，单一举牌活动再度增持频率较高，如长城东说念主寿4次举牌华夏高速、3次举牌浙江交科、2次举牌赣粤高速、2次举牌秦港股份，太保系4次举牌光大环境，国寿举牌万达信息，是其2018年来第六次增持该公司。
2023年于今，险资举牌8次投向交通运输、6次投向环保，被投标的仍是以高ROE、高分成、高股息特征为主。
8次举牌交通运输均由长城东说念主寿入手，分别投向华夏高速、秦港股份H和赣粤高速，这三家公司的分成比例均高于30%，其中秦港股份、赣粤高速还具有高股息特征。
举牌环保6次，分别是太保系举牌光大环境（4 次），长城东说念主寿举牌江南水务、城发环境。光大环境兼具高ROE、高分成、高股息特征，江南水务高分成，城发环境高ROE，举座来看依旧契合险资职权投资立场。
比较于前两轮举牌潮，2023年被举牌标的高ROE属性有所弱化，ROE大于10%的标的占比23%，较2015年（56%）、2019年（53%）闪现下落。红利立场方面，本轮举牌潮更为闪现，分成比例大于30%、股息率大于3%的标的占比均过半，分别达到54%、62%。
对于长股投的风险因子计量遏抑变严或能诠释这一趋势。2022年行业开动实行偿二代二期，其中对弥远股权投资的风险因子计量由一期的0.1-0.15治疗为0.35-0.41。相较之下，庸俗股票的风险因子为0.35-0.45，且2023年9月10日起《对于优化保障公司偿付智力监管圭臬的奉告》章程下这一数字治疗为0.3-0.45。
此外，单一持股聚拢度风险亦然遏抑险资弥远股权投资的身分之一。
● 还有若干跟进者？
本轮举牌潮中，长城东说念主寿引东说念主细致，探讨其举牌活动的背后动因，有助于咱们把合手和连络后续险企的举牌趋势。
2023年长城东说念主寿限制保费同比增长72.1%，主要依靠传统险增长拉动，传统险同比增长68.1%，占比48.0%；此外，全能险同比增长186.6%，占比提高9.3个百分点至23.3%。2023年，公司保费收入前五名居品中包括两款毕生寿险、两款两全险和一款年金险。
从业务结构上，长城东说念主寿传统险占据统统主位，健康险（包括弥远和短期及随机）占比忖度仅6.2%，利润起头主要由利差组成，预测受长端利率下行影响，“利差损”压力较大。
闪现，传统险带动的保费高增，使得公司欠债端成本压力较大，投资成为株连净利润的蹙迫身分。举座来看，长城东说念主寿传统险高占比的居品结构，给公司带来欠债端成本压力。
同期，由于职权市集漂泊，交游性职权器具投资公允价值变动损益出现大幅亏空，以及受华融相信、金融街控股两笔弥远股权投资影响，投资端株连净利润，2023年长城东说念主寿亏空3.73亿元，较2022年盈利0.97亿元的气象发生了逆转。
2023年末，长城东说念主寿得到增资批复，增资10.93亿元，其中6.88亿元计入注册本钱。增资推动公司2023年末偿付智力所在上行，详细评级也从BB提高至BBB。但限制2024年一季度，公司详细、中枢偿付智力富足率分别为151.31%、75.66%，环比分别下滑8.90个百分点、14.95个百分点，回落至增资前水平。
潜在的“利差损”压力下，长城东说念主寿积极增配职权，但同期又受偿付智力制约。业内分析东说念主士合计，长城东说念主寿屡次举牌中枢原因仍在于以职权技能增厚投资收益，减弱欠债端成本压力。
据中诚信评级论说，限制2023年底长城东说念主寿职权类钞票建立比例达到35.76%，较上年末增长3.39个百分点。但同期需要关注到，公司举座偿付智力仅高于监管红线50%，且存在小幅下行趋势，或组成举座职权连续增持的中枢制肘。
长城东说念主寿增配股权类钞票以期获取放心的投资收益，职权里面结构化治疗或是险资建立趋势。从公司的职权钞票结构看，二级市集职权投资，尤其是股票投资闪现减少，弥远股权投资有所增多。2023年，公司治疗职权投资策略，增多对分成相对放心的上市公司持股以组成联营企业，预测是为了在职权类钞票中寻求类债钞票，以期部分对消利率下行对固收类钞票收益的影响。
红利钞票连接受醉心
业内内行合计，结构化治疗与增持红利钞票或是衡量偿付智力与投资收益的主要技能。现在险企多量濒临这二重压力，预测险资举牌仍会延续，但依照历次举牌潮逻辑互异，本轮节拍上或更为迟滞地推演到全行业。
险资举牌主要倾向质料优良、功绩放心的公司，体现险资弥远投资理念的践行及耐性本钱作用的理解。从司帐角度计议，高ROE、红利钞票会连接受到险资醉心。计议偿付智力遏抑，险资在大类钞票建立框架上增持职权类钞票有一定难度。
值得关注的是，2026年保障行业全面切至新准则，预定利率有望全面下调，红利钞票或进一步加码。
2026年1月1日起，系数非上市保障公司亦切换至新准则，预测钞票端会提前筹办布局OCI类钞票（系数者职权或系数者职权悉数，代表鼓吹对钞票的系数权和净收益中的集中余额），助力准则放心切换，减小对净利润的影响。从原保费口径看，非上市险企保费约占行业四成，或为红利钞票带来增量资金。
近期部分险企增额毕生寿居品预定利率由3.0%治疗至2.75%，预定利率下调若全面落地，险企高股息标的门槛要求或将放宽，进一步利好红利钞票。
